EFISIENSI PASAR

2.1. KONSEP PASAR YANG EFISIEN
Untuk bidang keuangan, konsep pasar yang efisien lebih ditekankan pada aspek informasi, artinya pasar yang efisien adalah pasar di mana harga semua sekuritas yang diperdagangkan telah mencerminkan semua informasi yang tersedia. Informasi yang tersedia bisa meliputi semua informasi yang tersedia baik informasi di masa lalu (misalkan laba perusahaan tahun lalu), maupun informasi saat ini (misalkan rencana kenaikan dividen tahun ini), serta informasi yang bersifat pendapat/opini rasional yang beredar di pasar yang bisa mempengaruhi perubahan harga (misal, jika banyak investor di pasar berpendapat bahwa harga saham akan naik, maka informasi tersebut nantinya akan tercermin pada perubahan harga saham yang cenderung naik).
Konsep tersebut menyiratkan adanya suatu proses penyesuaian harga sekuritas menuju harga keseimbangan yang baru, sebagai respons atas informasi baruyang masuk ke pasar. Meskipun proses penyesuaian harga tidak harus berjalan dengan sempurna, tetapi yang dipentingkan adalah harga yang terbentuk tersebut tidak bias. Dengan demikian, pada waktu tertentu pasar bisa overadjusted atau underadjusted ketika bereaksi terhadap informasi baru, sehingga harga baru yang terbentuk tersebut bisa jadi bukan merupakan harga yang mencerminkan nilai intrinsik dari sekuritas tersebut. Jadi hal yang penting dari mekanisme pasar adalah harga yang terbentuk tidak bias dengan estimasi harga keseimbangan. Harga keseimbangan akan terbentuk setelah investor sudah sepenuhnya menilai dampak dari informasi tersebut.
Beberapa kondisi yang harus terpenuhi untuk tercapainya pasar yang efisien, yaitu:
1. Ada banyak investor yang rasional dan berusaha untuk memaksimalkan profit.
2. Semua pelaku pasar dapat memperoleh informasi pada saat yang sama dengan cara yang murah dan mudah.
3. Informasi yang terjadi bersifat random.
4. Investor bereaksi secara cepat terhadap inforamasi baru, sehingga harga sekuritas akan berubah sesuai dengan perubahan nilai sebenarnya akibat informasi tersebut.


2.2. HIPOTESIS PASAR EFISIEN
Untuk memudahkan penelitian tentang efisiensi pasar, Fama (1970), mengklasifikasikan bentuk pasar yang efisien ke dalam tiga efficient market hypothesis, yaitu:
1. Efisien dalam bentuk lemah (week form).
Pasar efisien dalam bentuk lemah berarti semua informasi di masa lalu (historis) akan tercermin dalam harga yang terbentuk sekarang.
2. Efisien dalam bentuk setengah kuat (semistrong).
Merupakan bentuk efisiensi pasar yang lebih komprehensif karena dalam bentuk ini harga saham di samping dipengaruhi oleh data pasar (harga saham dan volume perdagangan masa lalu), juga dipengaruhi oleh semua informasi yang dipublikasikan (seperti earning, dividen, pengumuman stock split, penerbitan saham baru, dan kesulitan keuangan yang dialami perusahaan.
3. Efisien dalam bentuk kuat (strong form).
Pasar efisien dalam bentuk kuat, semua informasi baik yang terpublikasi atau tidak dipublikasikan, sudah tercermin harga sekuritas saat ini.
2. 3. PENGUJIAN TERHADAP HIPOTESIS PASAR EFISIEN
Pengujian terhadap hipotesis pasar efisien pada dasarnya bisa dibagi dalam tiga kelompok pengujian berdasarkan klasifikasi hipotesis pasar efisien yang akan diuji:
1. Pengujian hipotesis pasar efisien dalam bentuk lemah bisa diuji dengan
melakukan pengujian prediktabilitas return (return predictability).
2. Pengujian hipotesis pasar efisien dalam bentuk setengah kuat bisa dilakukan dengan pengujian event studies.
3. Pengujian hipotesi pasar efisien dalam bentuk kuat bisa dilakukan dengan pengujian private information.
2.3.1. Pengujian Prediktabilitas Return
Pengujian prediktabilitas return dapat dilakukan dengan berbagai cara, antara lain dengan:
1. Mempelajari pola return seasonal.
a. Pola harian
Salah satu pola return yang intensif diteliti adalah adanya perbedaan return untuk hari-hari tertentu dalam seminggu. Berdasarkan penelitian-penelitian yang dilakukan:
• Gibbons dan Hess (1981). Return pada hari Senin akan lebih rendah (return negative) dibandingkan dengan hari lain di Bursa Saham New York dan return positif terjadi padahari perdagangan Rabu dan Jumat.
• Harris (1986). Pada hari Senin terdapat return yang negative tetapi pada empat hari lainnya return-nya positif dan setiap hari terjadi kenaikan harga pada 30 menit terakhir perdagangan.
Tetapi perlu diperhatikan bahwa penelitian ini hanya mengamati data dalam jangka waktu yang singkat dan pasar mungkin sudah menyesuaikan pola tersebut, sehingga strategi dengan menggunakan pola tersebut tidak akan berhasil mendapatkan return abnormal yang diharapkan.
b. Pola bulanan
Banyak penelitian menemukan bahwa pada bulan Januari terdapat return yang lebih tinggi dengan bulan-bulan lainnya dan ini biasanya terjadi pada saham yang nilainya kecil (small stock), yang sering disebut dengan January Effect. Dan penelitiannya juga sudah banyak dilakukan di luar bursa Amerika
Berdasarkan penelitian Keim:
• January Effect ini juga terjadi pada obligasi. Rata-rata pada bulan Januari, hanya obligasi yang kualitasnya lebih rendah saja yang dapat memberikan return abnormal.
• January Effect dapat dijelaskan dengan mikrostruktur. Pencatatan return umumnya menggunakan harga penutupan setiap bulan atau dengan rata-rata harga penawaran dan permintaan jika saham tidak aktif diperdagangkan.
• Perdagangan terkahir di bulan Januari umumnya berada pada harga penawaran, sehingga return di hari-hari awal Januari akan tinggi.
• Adanya tendensi bahwa saham yang berada harga penawaran pada akhir perdagangan bulan Desember, terlihat lebih jelas terjadi pada saham-saham yang kecil.
Pada pasar yang efisien, pola seasonal tersebut seharusnya tidak terjadi. Tetapi ternyata return tinggi di bulan Desember tidak dapat sepenuhnya dijelaskan dengan baik, sehingga Januari Effect merupakan suatu penyimpangan bagi pasar yang efisien.

2. Menggunakan data return dimasa lalu. Baik untuk prediktabilitas jangka pendek maupun jangka panjang.
a. Prediksi Jangka Pendek
Pengujian prediksi jangka pendek biasanya dilakukan untuk mengetahui apakah return pada periode sebelumnya (biasanya sehari atau beberapa hari sebelumnya) dapat digunakan untuk prediksi return hari ini.
Ada beberapa cara pengujian yang dapat dilakukan mulai dari cara yang sederhana dengan hanya menggunakan data return periode sebelumnya, sampai dengan penggunaan trading rules yang lebih kompleks, misalnya:
• Uji Korelasi, adalah pengujian hubungan linier antara return hari ini dengan return di waktu lalu. Semakin tinggi korelasi antara return masa lalu dengan return saat ini, berarti semakin tinggi kemampuan return masa lalu tersebut untuk memprediksi return masa depan.
Secara matematis, bentuk persamaannya bisa ditulis sebagai berikut:
rt = a + brt-1 + et, dimana:
a = tingkat return yang diharapkan yang tidak beruhubungan dengan return sebelumnya,
b = besarnya hubungan antara return di waktu yang lalu dengan return hari ini.
Jika t = 0 menunjukkan hubungan antara return hari ini dengan return sehari sebelumnya.
Jika t = 1 menunjukkan hubungan return hari ini dengan return dua hari sebelumnya dan seterusnya.
e = angka random yang merupakan variabilitas return yang tidak berhubungan dengan tingkt returnnya.
• Run Test
Teknik analisis run adalah teknik yang bisa mengilangkan dampak dari data yang ekstrim (terlalu besar ataupun terlalu kecil) dengan memberikan tanda pada perubahan harga.
Perubahan harga ditandai dengan (+) bila kenaikan harga, (-) bila terjadi penurunan dan 0 bila terjadi perubahan. Bila perubahan harga sekuritas mempunyai hubugan atau korelasi yang positif dari waktu ke waktu, maka diharapkanakan terjadi sedikit perubahan run, sedangkan jika terdapat korelasi negative, maka akan banyak perubahan run yang terjadi.
• Filter Test
Merupakan cara sederhana untuk menguji keberadaan pola return yang lebih kompleks adalah dengan menguji apakah ada strategi perdagangan (trading rule) berdasarkan informasi harga masa lalu yang dapat digunakan oleh investor untuk mendapatkan return abnormal di pasar.
Dilakukan dengan membandingkan return yang didapat jika melakukan strategi perdagangan aktif tertentu dengan return yang didapat jika investor melakukan strategi beli dan simpan (buy and hold strategy). Strategi perdagangan tersebut biasanya dilakukan dengan cara melakukan pembelian ketika harga mengalami kenaikan sebesar x% dari batas atas yang sudah ditentukan, dan selanjutnya menjual sekuritas tersebut ketika harganya mengalami penurunan sebesar y% dari bawah yang sudah ditentukan pula, untuk menghindari kerugian lebih lanjut.
• Relative Strength
Salah satu cara yang bayk dikenal untuk mengkombinasikan informasi harga sekuritas masa lalu untuk memilih saham, adalah dengan cara yang disebut sebagai kekuatan relative (Relative Strenght).
b. Prediksi Jangka Pendek
Berdasarkan banyak penelitian ditemukan bahwa terdapat korelasi sebesar -0,25 untuk jangka waktu tiga tahun dan korelasi sebesar -0,40 untuk jangka waktu empat tahun. Tetapi hasil ini banyak diragukan karena adanya kelemahan dalam statistic dan setelah tahun 1940 korelasi tersebut karena sangat kecil dan tidak signifikan.
3. Mempelajari hubungan return dengan karakteristik perusahaan
Hubungan antara karakteristik perusahaan dengan return abnormal ini dinyatakan sebagai sebuah anomaly dalam pasar yang efisien, karena dalam pasar yang efisien, secara teoritis tidak ada seorang investor pun bisa memperoleh return abnormal dengan menggunakan informasi karakteristik perusahaan.



Beberapa karakteristik tersebut antara lain:
a. Size Effect, yaitu adanya kecenderungan saham-saham perusahaan kecil yang mempunyai return yang lebih tinggi dibanding saham-saham perusahaan besar.
b. Nilai pasar dibagi dengan nilai buku (market to book value). Berdasarkan beberapa penelitian ditemukan bahwa ada perbedaan return antara saham yang mempunyai market to book value yang tinggi dibanding saham yang mempunyai market to value rendah. Saham-saham yang mempunyai market to book yang tinggi akan cenderung mempunyai tingkat eturn yang lebih besar dibandingkan dengan saham-saham yang mempunyai market to book yang rendah.
c. Earning Price. Reinganum (1981) menemukan bukti empiris bahwa dampak E/P ini sangat berhubungan dengan size effect, bahkan Fama dan French (1991) menemukan bahwa jika dilakukan pengendalian terhadap factor ukuran perusahaan dan market to book maka dampak E/P ini akan hilang.
PREDIKSI RETURN JANGKA PANJANG DENGAN MENGGUNAKAN KARAKTERISTIK PERUSAHAAN DAN PASAR. Return obligasi dan saham jangka panjang cenderung dapat diprediksi dengan menggunakan data yang berhubungan dengan tingkat return pasar dan struktur tingkat suku bunga. Proporsi return jangka panjang yang dapat dijelaskan oleh data-data tersebut terlihat relative tinggi. Fama dan French (1988) menemukan bahwa 25% return selama dua sampai empat tahun dapat dijelaskan dengan menggunakan data elektronik.
2.3.2. Event Studies
Penelitian yang mengamati dampak dari pengumunan informasi terhadap harga sekuritas sering disebut dengan event studies.
Standar metodologi yang biasanya digunakan dalam event studies:
1. Mengumpulkan sampel, yaitu perusahaan-perusahan yang mempunyai pengumuman yang mengejutkan pasar (event)
2. Menetukan hari pengumuman atau event.
3. Menentukan periode pengamatan.
4. Menghitung return masing-masing sampel setiap hari selama periode pengamaan.

5. Menghitung return abnormal, yang dihitung dengan mengurangi return actual yang sebenarnya terjadi dengan return yang diharapkan.
Return abnormal = ARit = Rit – E(Rit), dimana:
ARit = tingkat return abnormal sekuritas i pada waktu t, Rit = return sekuritas i pada wakru t
E(Rit) = return yang diharapkan pada sekuritas i dalam periode t dengan menggunakan model keseimbangan.
6. Menghitung rata-rata return abnormal semua sampel setiap hari.
7. Terkadang return abnormal harian tersebut digabungkan untuk menghitung return abnormal kumulatif selama periode tertentu.
8. Mempelajari dan mendiskusikan hasil yang diperoleh.
2.3.3. Pengujian Private Information
Pengujian private information meliputi pengujian apakah pihak insider perusahaan dan kelompok investor tertentu yang dianggap mempunyai akses informasi lebih baik, dapat memperoleh return abnormal dibandingkan dengan return pasar umumnya.
Insider trading. Pihak-pihak yang disebut insider adalah direktur, manajer, karyawan atau pemegang saham yang dianggap bisa mendapatkan informasi yang sesungguhnya mengenai perusahaan yang tidak dapat dilakukan oleh pihak lainnya. Pihak insider umumnya diharuskan melaporkan kegiatan perdagangannya kepada suatu komisi yang bertindak sebagai pengawas bursa. Rozelf dan Zaman (1988), menemukan bahwa investor yang bukan insider ternyata juga dapat memperoleh return dengan menggunakan informasi yang terpublikasi serta memperhatikan transaksi yang dilakukan oleh insider.
2.4. IMPLIKASI PASAR MODAL YANG EFISIEN
Implikasi hipotesis pasar efisien terhadap investor yang berinvestasi di pasar modal dilihat dari implikasinya terhadap investor yang menerapkan:
• Analisis teknikal. Mereka pada dasarnya percaya bahwa pergerakan harga saham di masa yang akan datang bisa diprediksi dari data pergerakan harga saham di masa lampau.
• Analisis fundamental. Merupakan analisis saham yang dilakukan dengan mengestimasi nilai intrinsik saham berdasar informasi fundamental yang telah dipublikasikan perusahaan (seperti laporan keuangan, perubahan dividen dan lainnya) untuk menentukan keputusan menjual atau membeli saham.